人民幣升值貶值的“心酸”歷程

人民幣已經十多年處在長期對內貶值，對外升值的單邊形勢，對內貶值，就是資產價格的泡沫，尤其是房地產價格的泡沫嚴重，以及物價水平的單邊上升，而對外升值，則表現為從2005年央行進行人民幣匯率改革后，出現到目前已經升值35%。
　　對內貶值的問題，主要是外貿順差的大幅攀升，進入的美元被央行悉數買下，央行為什么要買下這些美元呢，是因為要控制人民幣升值幅度，這導致人民幣長期的內貶外升的格局。這種格局的實質上是通過央行對貨幣價格的控制，從而實現對國民的財富的重新分配，比如房地產價格的攀升，導致土地價格的上漲，從而讓政府和房地產老板等從中獲得了極大的財富。而維護外貿順差，則讓出口部門獲得了非出口部門的財富，也就是非出口部門的財富被分攤給了出口部門，這中間國民財富的損失，表現為過多的外匯儲備的累積，這樣長期下去對整個宏觀經濟的運行都會造成潛在的危害。
　　人民幣
　　現在央行已經認識到這個問題，近期擴大了人民幣的日間波幅，而近十多天人民幣的貶值幅度也是2005年匯改以來所未見，可以肯定隨著中國外貿順差的逐步縮窄，對外升值的單邊行情，人民幣已經長期進入貶值通道。
　　而對內的升值也正在開始。人民幣對內升值從今年6月份的錢荒，接著在11月份出現的債券市場大熊市體現無疑，表現為利率的大幅攀升，居高不下，國債價格大幅下跌，收益率上升，發債困難，籌資難度加大，信用債形同雞肋，十年期國債收益率達4.7%以上，貨幣市場收益率曲線出現罕見的平坦化傾向。
　　市場上的表現是，利率攀升其實反映的是人民幣對內的升值，人民幣為何對內突然升值呢？這是一個最近市場上爭論非常大的問題。
　　按照中國目前的貨幣發行機制，外匯占款是貨幣供給之源，其次還有商業銀行的信貸創。，我們發現，最近幾月外匯占款大幅飆升，10月份的外匯占款更是達到了4416億元，即使9月份的1千多億，也是一個不小的數字，在央行停止逆回購的微小變動下，市場流動性就發生如此大的變局，一定要從更根本的問題上找原因。
　　我們觀察最近幾年宏觀金融的變化，對國內而言，變化最大的就是人口增長的放緩，這是中國宏觀經濟最大的變局，將影響整個中國宏觀經濟未來的形勢。
　　2012年我國老年人口數量達1.94億，老齡化水平達到14.3%，預計2013年老年人口數量突破2億大關，達2.02億，老齡化水平達14.8%，而到2030年，中國將成為全球人口老齡化程度最高的國家。
　　人口老齡化給宏觀經濟帶來兩個新的因素：一個是人口老齡化最主要的影響就是儲蓄率的全面下降，一個是人口老齡化將帶來潛在增長率的下降。
　　儲蓄率的下降帶來的必然是經常賬戶順差的收窄，因為沒有那么多儲蓄用來支撐出口，數據顯示，中國貿易順差與GDP比一度達10%，2012年這一比例降至2%以內。
　　潛在增長率下降會帶來什么呢，就是產能過剩和大量的不良資產，因為投資收益率不能覆蓋投資成本，人口紅利的衰減，帶來的是勞動力價格的上漲，投資項目在勞動力、環保、稅收等成本方面負擔加重，投資虧損面擴大，資金很難回流，商業銀行為了掩蓋不良資產攀升，只能通過借新還舊和展期等方式，這進一步降低貨幣流通速度，貨幣乘數變小，流動性生成機制出了問題。
　　也就是說過去十多年政府主導的大規模投資，這些投資是在過剩的儲蓄率為背景的，但是當人口老齡化臨近的時候，這些投資的收益率就將持續下降，更何況這些投資中很大一部分本身其收益前景就成問題呢。
　　我們從新增的外貿順差中可以看出，經常帳的順差占整個順差的比例正在減小，因此增加的順差大部分出資資本項下，這部分資金大多是短期進入境內博取利差的短期熱錢。
　　回頭來說，人民幣對內走上升值之路，原因就是過去長期以來，國內為了拉動經濟增長，采取低利率的方式為投資提供資金來源，而這種經濟增長方式又受到了高儲蓄的支撐，一旦高儲蓄難以為繼之后，人民幣對內必然以升值的方式來矯正。
　　因此，人民幣對內升值將是一個相對長期的過程，盡管，目前人民幣對內升值有其短期因素，比如央行有意停掉逆回購并且進行鎖長放短的操作，年末商業銀行信貸投放減少等。但是為了維持經濟的增長，并保持資金成本不止于過高，央行還將可能采取更加寬松的政策，但是，這又必須通過購買國債的方式來進行，這就又加入美聯儲QE的行列中了。
　　生產者價格指數（PPI）已經連續兩年處于負增長區域，消費者物價指數也長期在2%和3%之間震蕩，過去投資形成的龐大的產能過剩，正在讓中國出現一定的信用收縮。盡管許多地方房地產還在慣性攀升，但是今年一來傳出的房地產開始打折售賣的消息比以往任何時候都要多，這一切都指向一個方向——人民幣進入對內升值通道。
　　不過在這個過程中，房地產作為人民幣對內升值的最重要的資產，其價格走勢就不言自明了。
　　央行與春節過后維持了市場寬松的流動性，也許是為人民幣的貶值護航，但是長期的流動性緊缺應該是一個常態，尤其是在利率市場化的闖關過程中。